毫無疑問，今年是全球資本市場水逆的一年，美聯(lián)儲持續(xù)偏鷹的加息預(yù)期直接擊垮了美股的核心資產(chǎn)。

以臺積電為首的費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)，跌幅已超過40%，知名的半導(dǎo)體頭部公司腰斬的比比皆是。

對于外資來說，美元升值美債利率上升的大背景下，海外資本回流資金，擁抱美元資產(chǎn)似乎是更優(yōu)選，而外資占比較高的港股也迎來了近十年以來的最大跌幅，A股外資倉位偏重的白馬也首當(dāng)其沖。

2021年2月份那波轟轟烈烈的白馬行情結(jié)束后，核心資產(chǎn)陣營差不多經(jīng)歷了兩波主要調(diào)整：一波是單純的殺估值，以白酒為例，行業(yè)PE從62倍跌至32倍；一波是業(yè)績調(diào)整，以消費(fèi)品為例，整個上游因原材料價格暴漲，中游價格傳導(dǎo)擁堵，導(dǎo)致利潤大幅下滑。

而最近的機(jī)構(gòu)倉位踩踏，也再次將茅臺為首的核心資產(chǎn)推上了風(fēng)口浪尖，本月茅臺的跌幅已經(jīng)超過10%，而在此之前，幾乎所有頭部公司調(diào)整的情況下，伊利算是最為堅挺的那一個。

在外資的眼里，伊利絕對算得上是市場最優(yōu)秀的公司之一，到10月19日陸股通持倉伊利市值依然超過370億，排在市場第9位；而公募的持倉也一直排在前20，到上半年末持倉市值290億元。

截止到10月21日，伊利的動態(tài)PE已經(jīng)回撤到15.8倍，很難想象一家年賺百億，在行業(yè)建立絕對護(hù)城河，擁有強(qiáng)大品牌力，且沒有競爭對手的頭部公司，居然只有不到20倍的估值。

伊利的堅挺，不只是內(nèi)外資的高度認(rèn)可，同時也是優(yōu)質(zhì)的基本面以及清晰確定的第二增長曲線。

01.增量空間穩(wěn)健

乳制品是個超過6000億規(guī)模的大行業(yè)，但是常溫奶的發(fā)展已經(jīng)進(jìn)入成熟階段，行業(yè)增量趨緩明顯，而且雙寡頭，及區(qū)域品牌林立的格局已經(jīng)非常清晰。近兩年強(qiáng)者恒強(qiáng)的趨勢也愈發(fā)明顯，伊利收入破千億后，行業(yè)份額更加穩(wěn)固。

奶粉及奶制品的延伸發(fā)展幾乎成為了各大廠商的必爭之地，目前國內(nèi)市場份額前五大廠商中，仍有兩家是外資品牌，替代空間是巨大的。

而伊利在奶粉領(lǐng)域一定是最終勝出的那家，首先是在奶源上，伊利擁有超過25%的行業(yè)份額，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先行業(yè)第二的15%，而且在收購澳優(yōu)之后，海外奶源的布局更加完善。

在渠道上，伊利上百萬家經(jīng)銷渠道，能將最優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品以最快的速度觸達(dá)到消費(fèi)者。其實奶粉無非就是奶源、渠道和品牌力上的競爭，伊利雖然規(guī)模暫時還不是第一，但是具備了較強(qiáng)的增長潛力。

上半年的增長情況也已經(jīng)驗證了這一點(diǎn)，飛鶴收入下滑了16.21%，歸母凈利潤下滑了39.68%；蒙牛的奶粉還在虧損，而伊利的奶粉業(yè)務(wù)已經(jīng)超過百億規(guī)模，且增速高達(dá)58.28%。

基本可以預(yù)期，伊利在奶粉領(lǐng)域成為市場第一只是時間問題了。奶粉是一個可囤貨空間較大的商品，囤貨意味著利潤可調(diào)節(jié)，隨著大環(huán)境上的影響，很多經(jīng)銷商也面臨著一定的動銷壓力，部分廠商選擇壓庫存來實現(xiàn)短期的增長，也有一些廠商因為過去堆積了大量的庫存，導(dǎo)致短期業(yè)績大幅下滑。

如果伊利選擇以壓庫存來調(diào)節(jié)利潤，那我們看到的利潤表將更加優(yōu)秀，但是這種犧牲經(jīng)銷商的利益是不可長期持續(xù)的，伊利目前的庫存情況依然比較健康，上半年存貨周轉(zhuǎn)率略微下滑至4.13次，遠(yuǎn)高于飛鶴。

冷飲市場的增長也比較穩(wěn)健，上半年收入72.95億，增長了31.71%，最關(guān)鍵的是跟行業(yè)老二拉開了兩倍的多的差距。冷飲一直是一個集中度不高的市場，對于伊利來說也是一次行業(yè)質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)化的機(jī)會，畢竟大家的生活水平不斷提高后，對雪糕及冰淇淋的質(zhì)量要求也在提升。

02.估值嚴(yán)重低估

估值可能會因市場情緒階段性失效，但是長期來看，優(yōu)質(zhì)的公司依然是以業(yè)績來驅(qū)動。

典型的比如可口可樂，巴菲特一直重倉可口可樂的邏輯就是賺錢能力強(qiáng)，而且高分紅，且市場份額穩(wěn)定。

伊利不論在規(guī)模上，還是渠道上，又或者是奶源、品牌力，都建立了比較清晰的競爭優(yōu)勢，上市至今累計分紅365.89億元，在基本面上幾乎無可挑剔了。

核心資產(chǎn)經(jīng)歷了兩年的下跌后，海天的估值49倍，茅臺35倍，金龍魚59倍，而伊利應(yīng)該是消費(fèi)領(lǐng)域估值最便宜的一家了。

參考?xì)v史走勢，伊利2015年至今有過四次估值低點(diǎn)，分別是2015年15倍左右，2016年14.55左右，以及2018年的19倍，2021年的22.7倍，而當(dāng)前的估值已經(jīng)再次跌到15.8倍，接近歷史低位水平。

翻開港股，當(dāng)前的估值體系似乎已經(jīng)失效，A股則不同，A股基本沒有流動性問題，盡管有外資持倉，但外資的占比相對較低，A股的定價權(quán)主要還是看內(nèi)資。