如果一個(gè)企業(yè)近十年ROE都在20%以上，說明它的盈利能力不錯(cuò)，未來2到3年的ROE也不會(huì)差到哪里去，格力就是這樣。

根據(jù)杜邦分析，凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利率×總資產(chǎn)收益率×權(quán)益乘數(shù)，

二、ROE拆解及相關(guān)案例

凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利率×總資產(chǎn)收益率×權(quán)益乘數(shù)

根據(jù)ROE拆解，把企業(yè)劃分為三類：

1、靠?jī)衾黍?qū)動(dòng)賺錢的企業(yè)

貴州茅臺(tái)、東阿阿膠、海天味業(yè)這些企業(yè)，由于資源的稀缺性和強(qiáng)勢(shì)的品牌效應(yīng)，就會(huì)擁有定價(jià)權(quán)；而信立泰、恒瑞醫(yī)藥、片仔癀，同樣因藥品的壟斷性優(yōu)勢(shì)擁有溢價(jià)能力，進(jìn)而驅(qū)動(dòng)企業(yè)Roe的提高。

（本文案例數(shù)據(jù)沒有更新到2021年，大家可以參考案例自己用最新數(shù)據(jù)分析一遍）

案例——貴州茅臺(tái)

凈利率驅(qū)動(dòng)型的企業(yè)特征是高凈利率、低總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、低資產(chǎn)負(fù)債率。貴州茅臺(tái)近十年的ROE都保持在20%以上，而且除了2015、2016年，ROE都在30%以上，水平很高。

對(duì)ROE三項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行拆分，凈利率50%以上，盈利能力十分強(qiáng)；資產(chǎn)負(fù)債率在20%-30%之間波動(dòng)，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在0.5次附近，這兩項(xiàng)指標(biāo)都很低。所以，高凈利率是導(dǎo)致貴州茅臺(tái)高ROE的核心因素。

貴州茅臺(tái)的品牌優(yōu)勢(shì)使得其可以靠高利潤(rùn)率賺錢，除此之外，品牌還給茅臺(tái)帶來了諸多好處。

有人是這樣總結(jié)的：賣得貴；賣得多；賣得廣；賣得快；賣得久。

一個(gè)反例：

成也蕭何敗也蕭何，凈利率能讓一家企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率上升，也能讓其下降。上海家化就是如此，凈資產(chǎn)收益率和凈利率變化幾乎同步，凈利率由37.8%下降至7.33%，凈資產(chǎn)收益率隨之由46.5%下滑至9.21%。

利潤(rùn)不夠，周轉(zhuǎn)來湊。處在流通環(huán)節(jié)的企業(yè)多是靠高周轉(zhuǎn)率來驅(qū)動(dòng)的。最典型的就是沃爾瑪薄利多銷的模式，永輝超市也具備這樣的特點(diǎn)；二是醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)。

案例——沃爾瑪

下圖是沃爾瑪2019年的資產(chǎn)負(fù)債表。

流動(dòng)資產(chǎn)中，金額最大的是存貨，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的72%；流動(dòng)負(fù)債中，金額最大的是應(yīng)付賬款，占流動(dòng)負(fù)債總額的60%。

這說明，沃爾瑪以賒賬的方式進(jìn)貨后進(jìn)行銷售，以此賺取差價(jià)。如果存貨周轉(zhuǎn)太慢，不僅會(huì)產(chǎn)生大量庫(kù)存費(fèi)用，還要面對(duì)存貨跌價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；此外，如果流動(dòng)負(fù)債多，存貨賣不出去，企業(yè)該怎樣還債降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呢？

因此資產(chǎn)周轉(zhuǎn)是沃爾瑪最核心的能力。沃爾瑪高總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對(duì)ROE貢獻(xiàn)巨大。

20世紀(jì)80年代，沃爾瑪?shù)馁Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率曾高達(dá)4到5倍，近些年來漸趨穩(wěn)定，在2-2.5倍之間。沃爾瑪采取的是“天天低價(jià)”策略，從上市到現(xiàn)在，利潤(rùn)率都在2%-3%之間，2019年的凈利率為2.9%，利率水平很低。

但這種薄利多銷的策略，倒逼沃爾瑪取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢(shì)，批量采購(gòu)降低成本，高速周轉(zhuǎn)控制費(fèi)用，存貨賣得很快，走量賺錢，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在同行中很高，所以它的凈資產(chǎn)收益率也不低，2019年20%。

ROE的第三個(gè)驅(qū)動(dòng)因素——權(quán)益乘數(shù)

權(quán)益乘數(shù)=總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)=1/（1－資產(chǎn)負(fù)債率）

資產(chǎn)負(fù)債率和權(quán)益乘數(shù)成正比，即企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率越高，權(quán)益乘數(shù)越大，反之則越小。所以，我們直接看資產(chǎn)負(fù)債率這個(gè)指標(biāo)。資產(chǎn)負(fù)債率反映債權(quán)人所提供的資本占全部資本的比例，也被稱為杠桿比率。

能用高杠桿率賺錢的企業(yè)，多是由其行業(yè)特點(diǎn)決定的，大致有以下幾類：

銀行的負(fù)債水平一般都在90%以上，其資產(chǎn)負(fù)債率只要不超過92%就是標(biāo)準(zhǔn)水平。

比如南京銀行，資產(chǎn)負(fù)債率早94%左右，依然能夠正常經(jīng)營(yíng)。

2、房地產(chǎn)業(yè)

一方面，企業(yè)會(huì)有大量的預(yù)收款項(xiàng)，而且預(yù)收款不需要用現(xiàn)金償還，到期把房子交付就可以；另一方面，地產(chǎn)商買到地皮之后，可以將其作為抵押物向銀行抵押借款。所以，房地產(chǎn)企業(yè)是借別人的錢來運(yùn)轉(zhuǎn)，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率很低，但資產(chǎn)負(fù)債率極其高。

3、壟斷行業(yè)

民航、高速、電力，這三個(gè)行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率都比較高。

我在研究中發(fā)現(xiàn)了一個(gè)不屬于以上三類，但確確實(shí)實(shí)是靠提高杠桿來賺錢的企業(yè)，小家電龍頭九陽(yáng)股份。

杠桿就是借別人的錢經(jīng)營(yíng)企業(yè)，賺自己的錢，用財(cái)務(wù)指標(biāo)表示就是資產(chǎn)負(fù)債率。九陽(yáng)股份就擅長(zhǎng)用別人的錢賺自己的錢，2016年九陽(yáng)ROE21%，2017年下降3個(gè)百分點(diǎn)，之后又很快提升到原來的水平，其中就是資產(chǎn)負(fù)債率在起作用。

通過拆解ROE可知，2017—2019年九陽(yáng)股份總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率基本保持不變，銷售凈利率不增反降，資產(chǎn)負(fù)債率由2017年33.05%增加至2019年49.77%。即九陽(yáng)股份通過增加杠桿，為公司賺錢，ROE水平得到顯著提升。

關(guān)于ROE介紹到這里就結(jié)束了，大家可以套用到自己感興趣的公司身上。投資中到處都是坑，多學(xué)一個(gè)指標(biāo)，就少踩一個(gè)雷。

那么，最后一個(gè)問題，企業(yè)靠哪種模式賺錢比較好呢？

其實(shí)這三種模式?jīng)]有孰好孰壞之分，只是站的角度不同，偏好也就不同。飛鯨投研屬于保守型投資者，所以更偏向于靠?jī)衾?、高周轉(zhuǎn)率賺錢的企業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)偏好型投資者可能在融資環(huán)境變好的時(shí)候，會(huì)傾向于高杠桿企業(yè)。

靠?jī)衾黍?qū)動(dòng)的企業(yè)，賺錢能力主要來自自身競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，如品牌優(yōu)勢(shì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)。這些都是經(jīng)過數(shù)十年、百年的積累，筑成的護(hù)城河，非一日之功。

靠周轉(zhuǎn)率驅(qū)動(dòng)的企業(yè)，賺錢能力主要來供應(yīng)鏈和自身管理能力，如永輝超市與上下游的鏈接、沃爾瑪存貨的高周轉(zhuǎn)。缺點(diǎn)是利潤(rùn)薄，非?？简?yàn)公司的成本費(fèi)用管控能力，所以必須通過高周轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)薄利多銷。

靠高杠桿驅(qū)動(dòng)的企業(yè)，賺錢能力主要依賴外部的融資環(huán)境。外部融資環(huán)境寬松、利率比較低，這些企業(yè)就會(huì)加杠桿把企業(yè)做大；但是當(dāng)銀根收緊、融資困難的時(shí)候，也會(huì)最先受到?jīng)_擊。相比前兩種，高杠桿的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏高。

蘿卜白菜各有所愛，就看哪個(gè)是你的菜。

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來源：飛鯨投研